华尔街日报：亚洲货币危机即将重演

全球金融危机之前，资本“倒流”的奇怪现象引起了人们的很大关注。所谓资本“倒流”，是指资本从中等收入经济体流入比较富裕的经济体。虽然私 人资本流动方向相反，但净资本流是由新兴市场外汇储备(大多以发达经济体政府债券形式存在)的积累主导的。

近期的一些事件，加之新兴市场外汇储备规模再创新高等因素，已为这种趋势的持续奠定了基础。货币紧张局势定将加剧，而这次首当其冲的又将是亚 洲经济体。各国领导人从美国政府应对2008年金融危机过程中吸取的教训将成为导致这个问题的一个主因。

多数新兴市场的资本项目现在都更加开放。所以，当新兴市场得益于资本自由流动的同时，它们也越来越多地暴露于波动性和资本自由流动带来的其他 副作用之下。美联储(Fed)和其他发达经济体央行推出的定量宽松举措使资本流向新兴市场，推动发展中世界通胀率上升、资产价格走高、本币快 速升值。之后，美联储去年缩减刺激性货币政策规模又暂时逆转了这种资本流向，暴露出很多新兴市场经济体的脆弱性。

美联储就不能帮助那些受到美国政策问题困扰的国家吗?通过最近公布的美国联邦公开市场委员会(Federal Reserve Open Markets Committee)2008年会议记录可深入了解美国政策制定者的想法。记录显示，美联储的行动完全依照美国自身利益决定，并不因美元的全球储备货币地 位而有更广泛的责任感。

金融危机期间，那些受到美联储美元互换协议恩惠的发展中经济体都是经过千挑万选的。其中有巴西、韩国、墨西哥和新加坡，这些国家都与美国有着 密切的经济关系。而且美联储官员将这些国家的美元储备当做互换协议的一种形式的隐性担保。换句话说，储备水平越高，在美元紧缺时期获得美元互 换协议的机会就越大。

一些美联储官员也曾考虑把智利和印度作为提供美元互换协议的潜在对象，但却不愿打开向其他国家提供美元的闸门。会议记录对于要求签订货币互换 协议的国家一笔带过，但从语境和其他信息判断，显然有不少国家曾提出这一要求。

与此同时，对于新兴经济体来说，在困难时向IMF求援的吸引力已经降低了，这主要是因为在决策者看来IMF缺乏合法性。此前IMF曾推进改 革，赋予新兴国家更多代表权以反映其不断上升的重要性，但这项改革已经停滞。这项IMF治理权改革最初受到欧洲国家的阻挠，因为他们需要在改 革中让渡权力。现在则是美国的政治僵局妨碍了IMF的改革。美国政府曾积极倡导改革，但受到了来自国会的束缚。

新兴市场国家意识到，无论他们的政策多么完善，他们都会受到来自发达经济体央行政策的影响。G-20会议的高级官员们最近在悉尼的峰会上大谈 特谈央行协调的问题。但现实情况是，没有一种机制能够使得央行采取违背国家使命而施惠于他国的措施。

因此，新兴经济体的决策者得出结论，规避未来危机的最好方式是现在就采取可以鼓励发达经济体领导人出手相救的措施，他们得出这样的结论也不无 道理。美联储实施国际援助的标准显示，累积美元储备是迫使美联储予以关注的最好方式。

现在关键的问题是，多少美元储备才足够。传统观点认为，可以覆盖短期外部债务或六个月进口额的外汇储备规模是适当的。但这一观点已经不再适 用。在危机最严重的时期，一些拥有大量外汇储备的新兴市场国家的外汇储备在不到一年的时间内缩水了近三分之一。

可以确定的一点是，一旦投机者闻到了血腥味，他们会无情地攻击一种货币，而该国的外汇储备可能很快消失殆尽。保护一种货币唯一的方式是拥有足 够多的外汇储备以便遏制投机者。没有人知道确切的数目。因此央行官员的座右铭变成了：越多越好。

如今，在美联储继续缩减购债规模之际，私人资本开始重新流入新兴市场，甚至印度和印尼这种在去年遭遇了资本大规模流出的国家也被惠及。日本央 行最新暗示，已经准备好进一步放松货币政策。而尽管扩大了人民币汇率浮动区间，但中国央行采取了强力措施抑制人民币升值。这种趋势只会增加其 他亚洲新兴经济体压低本币汇率并积累外汇储备的压力。

总之，去年的变化预示着资本重新出现“倒流”现象，汇率紧张关系升级。这种感觉似曾相识。