许家印或许曾幻想着他的地产帝国“大到不能倒”

  

许家印为什么会走到今天的结局

出来混，总是要还的。这话用在恒大集团的老板许家印身上，也很恰当。时评人邓聿文指出，许家印或许曾幻想着他的地产帝国“大到不能倒”，出了麻烦中国政府会来救。可他没赌对习近平，习偏不吃这套。

恒大日前发布公告，许家印因为涉嫌违法犯罪已被中国警方采取强制措施，这意味着他不但有牢狱之祸，很可能他的商业帝国也轰然倒塌。

自去年传出恒大的资产负债表严重恶化的消息后，情况非但未见好转，还在继续恶化，以致前不久他手下的几名高管陆续被警方带走调查。中国政府动用警力来对付恒大和许的高管团队，一方面说明摸清了他们的违法犯罪事实，另一方面也说明官方已经做好了接盘恒大倒闭的准备。
 

把杠杆玩到极致

不过，对外界来说，可能更感兴趣的是，恒大在不到一年时间就或许走向破产清盘的地步，背后原因究竟是什么。是许家任对形势的判断有误，还是有其他许本人无法控制的因素？要回答这个问题，恐怕只能交给时间。但有一点很清楚，中国的巨无霸房企有几家，虽然现在日子都不好过，像碧桂园，也深陷危机，然而，恒大率先倒下，肯定和企业的最高决策人有莫大的直接关系。换言之，许自己要为恒大今天的结局负有主要责任。

恒大危局始于2020年触碰中国政府规定的房地产行业的三道红线，即剔除预收款后的资产负债率大于70%，净负债率大于100%，现金短债比小于1倍。该年8月，中国央行根据负债率为房地产企业划定了三条不可突破的红线，越线即进入监管黑名单，在融资上受到限制。恒大是三道红线违反了两条，另一条勉强合格。它当时的负债总额高达1.97万亿人民币，接近中国2020年GDP的两个点，如今已突破2万亿元人民币了。

恒大是1996年由许在广州创办的。在中国知名的房地产公司里，算成立比较晚。同在广东的万科创办于1984年，碧桂园创办1992年，后两家公司在过去一段长时间里都比恒大有名，也比它大。极恒大不到25年就把万科等甩在后面，成为中国最大的房地产公司，跟许敢负债疯狂扩张密不可分。其实中国的房企都是负债经营的，但少有老板敢像许这样把杠杆玩到致，万科的精神领袖王石在这方面就保守得多。而许敢不断加杠杆向银行和其他债权人借钱，是因为他赌中国的房地产能一直繁荣下去，另外或许也是他敢赌“大到不能倒”，认为企业只要足够大，即使负债累累，中国政府也不能让它倒下。

恒大债台高筑 投资者忧血本无归

许家印轻看了习行政干预房地产市场的决心

应该说，从中国房地产行业的发展状况看，许家印对房价的看法是对的，在几个时间节点上都赌对了。虽然中国的房价在这个过程中也有反复，但总的趋势是不断上涨，而且越往后上涨的幅度和速度越快。也许过去的成功让许过于自信商业直觉，在2016年中国政府对房地产行业祭出最严厉的调控措施，房价被压制后（其实也没有受到真正压制，一手房价还在上涨，只是涨幅有所缓和），按照以往房价上涨的周期，过了5、6年会迎来新一轮的暴涨，买房人会蜂拥入市，许又会赚得一个盆满钵满，轻松还掉银行和其他债权人的债务。

可万料不到，许碰上了习近平，如果说许是赌徒，习就是“蛮人”，他轻看了习行政干预房地产市场，将自身意志凌驾于市场规律的决心，以为过段时间，中国政府会放松对房地产行业的严厉管控。习提出房子是用来住的，不是用来炒的新定位，决意要压制过高和畸形的房价。习的“决意”不是他对房地产行业和市场经济有多了解，他是完全迷恋权力和政府的行政控制。在习看来，为了达到一定的政治目的，是可以而且应该用行政控制的办法和手段去干预市场的。他并不把房价看作一个单纯的市场问题，房价太高，老百姓买不起房，是一个政治问题，会影响民生和社会稳定的。另外，房地产公司负债经营，也会滋生金融风险。所以习要用政治的办法来处理房价问题，不让房价上涨过高。

    恒大9月22日提交给证券监管机构的公告中称，由于房地产销售不如预期，该公司认为有必要重新审视350亿美元的债务重组的方案。2021年恒大陷入资不抵债，导致了一系列开发商违约，引发了中国的房地产泡沫崩解。如果恒大不能与债权人达成新协议，向其提供约150亿美元贷款的债券持有人可能会要求对该公司进行清算。8月中恒大已在美国纽约申请破产保护。华尔街日报分析称，恒大债务重组搁浅表明，中国目前的房地产危机仍有可能恶化。

许家印要么完全没有看清这点，要么他认为市场逻辑能够打败中国政府的政治逻辑。从后者来说，长期看是正确的，但在某个特定的时点或时段则未必。对于高度依赖负债经营的房地产公司而言，如果政府卡住了融资这个“出水口”，很多房企就会因缺“水”而死。许正是在中国政府对房地产行业打压最严重的时候犯了大错，在别的房企缩减规模，降低负债率，甚至退出房地产行业的情况下，恒大逆势扩张，大量拿地屯地，并以此向银行和非银金融机构或债权人抵押贷款融资。

根据网传的2020年恒大向广东省《关于恳请支持重大资产重组项目的情况报告》披露，恒大有息负债余额8355亿元，涉及银行类金融机构128家，借款余额2323亿元，其中境内银行类金融机构171家，借款余额2163亿元，涉及非银行类金融机构121家，借款余额3684亿元，涉及境内公司债券496亿元，境外债券1852亿元。这其中的大部分，都是在最近几年生成的。
 

习近平不怕受资本的“胁迫”

当房价变成了一个政治问题，市场参与主体就不能仅仅从市场逻辑去理解房地产市场，而必须用政治的眼光去评估其风险。显然，在治理房地产业，压制房价上涨上，习近平要的是政治逻辑赢过市场逻辑。习这个人，做什么事都有着不达目的不罢休的蛮劲，这既是其缺点，可能也是其优点，关键看用在何处。若换做江泽民或者胡锦涛，明知政治逻辑打不过市场逻辑，在几年调控房价降不下来后，也许就放弃了那些粗糙的、没有经过严格论证、事实证明不理想的调控政策。但是习近平不理会这个行业包括房企在内的既得利益集团的众多抱怨，坚持调控房价不松懈。除了用政治嗅觉迟钝来解释许的决策模式和行为，似乎难以找到其他合理的解释。

时评人邓聿文指出，恒大讲，如果自己倒下，牵涉331万人就业，204万业主将面临工程烂尾，这是许家任在用系统性金融风险和社会稳定来吓唬习近平，可习偏不吃这套

或许，许还幻想着他的地产帝国“大到不能倒”，出了麻烦中国政府会来救。鉴于房地产行业对其他行业的关联性以及在中国经济中所占的实际比重，对负债高达2万亿的巨无霸房企来说，放在过去，确实政府不能让它倒下去。以前也有政府救过濒临破产的企业的事情。但习近平的行事跟他的前任很不一样，别人不敢做的他敢。一个连阿里巴巴都敢动粗的人，还怕被恒大吓唬住？

恒大虽大，可也不能永远大，该倒还得倒。在这方面，许家印可能也判断失误。上面提到的恒大向广东省请求资产重组的报告，就含蓄警告中国政府，若不能按时完成重组，可能导致其现金流断裂，从而引发恒大在相关银行、信托、基金等金融机构及债券市场的交叉违约，进而产生金融系统性风险，并严重影响就业和社会稳定。

恒大自己讲，如果倒下，牵涉331万人就业，204万业主将面临工程烂尾。这是许家任在用系统性金融风险和社会稳定来吓唬习，可习偏不吃这套。

许家印什么都赌对了，唯独没赌对的是习近平，而恒大的将要倒下，也将破中国政府对企业“大到不能倒”的戒条。某种意义上，可以把这看作习不怕受资本的“胁迫”。不知资本是否看清了这点？